【本期导读】进入9月以来，A股倍显颓势，量能持续萎缩。所有市场参与者都在思考一个问题：这到底是不是底部？纵观国内经济，通胀、滞胀危机尚未解除，而另一边，美国经济正如火如荼，双面夹击下的A股要怎么走？当前是否已经到达底部？对投资者来说，现在是买卖的好时机吗？怎样操作才能度过这个磨底过程？《金融街会客厅》带您了解A股不断“地量”成交背后的市场真相。
【本期嘉宾】马全胜，富国基金首席策略分析师。
【核心观点】
1、市场底部应该具备四个“底”的特征，其一，估值底，当前市场的估值虽然不高，但是剔除金融和地产之后，市场估值并不算绝对低估值，但已经称得上是底部区域。其二，情绪底，目前市场已经见底。其三，政策底部尚不明朗。其四，业绩底尚需等待。综合看来，市场已经在底部区域，但真正的底部还未到。
2、从长期以来市场的情况反映，一般来说M1见底反弹的时候，股票市场往往也会进入一个比较明显的上涨周期。因为M1最主要的部分就是企业的活期存款加现金，所以M1改善的时候，一般来说意味着企业手里头有钱，企业的经营活力其实会有上升。短期来看，M1现在已经开始见底了，就看什么时候反弹。
3、美国也逃不掉经济周期。美国一个经济中周期是8-10年，这一轮从2008年金融危机算起，到今年已经10年了，刚好是一个朱格拉周期的时间。对美国来说，现在正好处于朱格拉周期的繁荣顶点，接下来也会面临诸多压力，但因为房地产周期拖着，不会像2008年那样剧烈。
4、在任何时候，只要市场的成交量和换手率处于低位，都是不适合离场的。我们可能已经到了黎明前的黑暗阶段，当前需要的是坚守，不适合撤离。
5、是否愿意回购公司股票可以作为投资者选股的一个维度，但是一定要注意鉴别上市公司的行为，防止其恶意炒作概念。
第一节 马全胜：市场尚在磨底真正的底部还未到
金融界：最近不少分析师都在说关于底部的问题，很多人都认为现在底部已经到了，您怎么看？您认可这种观点吗？
马全胜：这个阶段，我觉得还处于起伏阶段。
市场底部应该具备以下几个特征：
首先，估值底。当前的市场估值很低，但是，如果剔除金融和地产，实际的市场股市并没有比2008年更低，目前全部A股剔除金融后的PE（TTM）在20倍左右，2015年极度低点时达到过15倍，2011年也一度触及18倍，目前算不上一个绝对的低值，但已经称得上是底部区域。
其次，情绪底。从这几天市场的成交量看，处于缩量下跌的过程，同时也是不断触底的过程。A股市场剔除限售股之后的换手率已经降至0.6％左右的水平，远远低于2005年以来的均值1.63％的水平，以及今年的均值0.92％的水平，基本达到2005年以来的最低水平。综合这两方面因素，目前市场的情绪底已经到了。
第三，政策底。政策在变得更加积极。政策从“紧货币、紧信用”转变为“宽货币、稳信用”；积极的财政政策“更积极”；股票回购制度修订等，均显示政策越来越友；在此背景下，信用利差大幅飙涨的局面已经改善，这一压制股市的“大山”将被移除。
当然也有不好的方面，首先，美国经济复苏强势，非农数据和就业表现都很好，通胀水平也在抬升，所以美联储9月份和12月份大概率会加息，这些都决定了短期强势美元的地位。这种格局下，人民币汇率亦然承压，汇率波动亦然是A股波动的重要因素。
另一方面，今年以来对今年经济贡献较大的地产投资和对外贸易，未来也将随着地产销售下行、外部贸易摩擦反复而面临一定的压力，使得使得经济增长面临下行压力，这些都使得股市承压。
第四，业绩底。目前尚未探明，预计真正见底要等到明年。创业板见底的情况可能会在明年二季度末的时候才会出现，中小板可能会在明年一季度见底。总体来看，A股一般周期也是三年或者三年半；盈利下行周期的跨度往往是上行周期的两倍；本轮上行周期的顶部是2017年一季度，预计底部或在明年一季度。但市场可能先于盈利底而提前反弹。
如果往后看的话，市场的风险也没有那么大了，只不过大家情绪很差。而且没有钱的时候，市场一有个风吹草动就会放大波动，但是整体的量还是比较小的。所以目前并不算悲观，配置型资金可以考虑逐步买入，博弈型资金需要继续等待。
第二节 马全胜：宏观经济好转需等待社融和M1触底反弹
金融界：从经济的基本面来说的话，现在关于“类滞胀”的讨论特别的多，货币政策这一块会不会有一点点相对的收紧？
马全胜：“类滞胀”它是分成滞和胀两个方面。
面对经济下行压力，预计10月份基建托底可能会逐渐被证实；即使面对贸易摩擦，中国内需市场还是很大的，下行空间不用太担心，只是向上没有弹性。
而通胀的压力也是可控的，毕竟在大的经济周期往下走的时候，物价上涨的空间十分有限，年内CPI能突破2.5％，但到明年一季度这种胀的格局就能够有所消除。
金融界：您刚刚提到在滞这一块提到政策会托底，然后十月份这种情况会有所变化，那怎样托？您提到是基建是吗？
马全胜：基建是一块，补短板加大核心领域的创新是一块。此外，市场对降税费还是很有期待的。如果未来能够看到社融和MI的地量反弹，随后的三到六个月经济增长就会有一定的盘活。
金融界：可是这次税收征管体制变革以后，绝大多数企业真实状况都是实际成本大幅增加，这是否会影响到上市公司业绩？
马全胜：如果简单的线性外推，确实会给相关上市公司业绩带来一定冲击。但随后的国务院常务会议强调，在社保征收机构改革到位之前，要确保现有征收政策不变，同时研究适当降低社保费率。把社保纳入税收征管体制，目标并不是要增加企业税负，而是要从严征管，为未来系统性改革铺路。
从长期以来市场的情况反映，一般来说M1见底反弹的时候，股票市场往往也会进入一个比较明显的上涨周期。因为M1最主要的部分就是企业的活期存款加现金，所以M1改善的时候，一般来说意味着企业手里头有钱，企业的经营活力其实会有上升。短期来看，M1现在已经开始见底了，就看什么时候反弹；
第二个就是社会融资规模什么时候增长上去。
这两个情况如果真正开始优化的话，股票市场就会进入一轮新的回报周期。当然如果说现在来看，这个过程还需要等待，但等待的过程不会太长。
第三节 马全胜：美国经济和美股都逐渐走向“繁荣顶点”
金融界：从国际因素看，大部分人认为美国经济的强势可能是一种透支，不会维持太长时间，您怎么看待美国经济？
马全胜：美国也逃不掉经济周期。美国一个经济中周期是8-10年，这一轮从2008年金融危机算起，到今年已经10年了，刚好是一个朱格拉周期的时间。对美国来说，现在正好处于朱格拉周期的繁荣顶点，接下来也会面临诸多压力，但因为房地产周期拖着，不会像2008年那样剧烈。
国际货币基金组织预测，2018年美国经济增速为2.9％，2019年为2.7％。市场对美国经济和美国股市调整的预期越来越强烈。罗伯特·席勒教授计算的经过调整之后的标普500指数估值已经超过了1929年大萧条来临之前的水平，尽管距2000年互联网泡沫破裂之前还有一点差距。
金融界：从短期看，您认为年内美联储加息的幅度有多大？
马全胜：今年九月和十二月加息的概率还是很高，一直到明年年中加息节奏都不会变。对美国来说，当前经济处于先相对温和的通胀之下，所以美联储加紧推进货币政策正常化，这是非常好的时间窗口，所以其一定会加息。
金融界：不过我们A股对美联储加息的反应已经不那么强烈了。
马全胜：应该说对美联储加息的反应已经很充分了，包括对人民币贬值的反应也已经很充分。当下看这是个大事，往后看未必是。最重要的还是中国经济的重复见底的过程，还有信贷支持政策什么时候起效。
第四节 马全胜：当前股市不适合离场关注四大板块
金融界：在这种状态下，您对投资人的建议有哪些？比如说您看好哪些板块？另外您在操作上有哪些建议？
马全胜：首先，在任何时候，只要市场的成交量和换手率处于低位，都是不适合离场的。我们可能已经到了黎明前的黑暗阶段，当前需要的是坚守，不适合撤离。
其次，现在已经是配置型投资者入场的时间。
第三，如果是博弈型投资，目前的风险还是比较大，因为量能不大的情况下，市场波动很大，现在不是好的时间点。
具体到板块机会，首先，跟住创新型龙头企业，这一轮创新是国家主导的，需要大量的资金投入来进行，这个投入只有龙头企业更有实力。
第二，前期跌到位的板块。
以新能源汽车板块为例，九月份如果新能源汽车销售量确认的话，可能迎来一定的反弹契机。根据工信部规划，到2020年新能源汽车销售量将达到两百万辆，目前只有五十万辆，这一百五万辆的空间能够带动不少投资机会。
以通信为例，预期2020年5G商用会带来一些新的业务形态，而且未来基建投资也不是单单地修公路，通信网络建设也是一个比较大的主题。
以军工为例，军工的订单包括销售数据显示，其业绩的底已经触到了。而且经过前期调整，当下正处于低位，机构的配置也很低，未来会有持续配置的动力。所以它会在业绩向上、配置向上和估值较低三个方面的叠加，从这个角度讲是可以看到利好的。
以消费为例，食品饮料医疗都是可以长期投资的。一方面，沪港通的北上资金从来都青睐消费；另一方面，对海外资金来说，A股最大的吸引力还是来自于消费，他们并不喜欢A股的科技股，因为如果要买科技股，人家会去美股，买周期股，会去巴西。现在整个板块都出现了回撤，是非常好的机会。
第五节 马全胜：是否愿意回购股票可以作为一个选股维度
金融界：您刚刚提到配置型这一块，那我就再补充一个问题，您之前也提到公司法修正草案优化了当前公司股票回购的制度，目前市场对它的评价还蛮高的，甚至把它当作一种股价的稳定剂，您怎么看待这种制度？然后怎么看待这种评价？
马全胜：首先确实这个制度对稳定股票市场情绪起到了比较好的理性调节。
按照目前的规定，公司回购股票需要满足以下几个条件。
第一，公司有意愿去回购，这意味着公司认为股价将下降到冰点；第二，如果股价的估值比较高的话，是不可以回购的，目前市场上大部分公司的估值比较到位，也符合这一个条件；第三，要有钱，回购股票需要现金流，如果一家公司有足够的现金流去回购股票，这对股价的影响是正面的。
所以，是否愿意回购公司股票可以作为投资者选股的一个维度，但是一定要注意鉴别上市公司的行为，防止其恶意炒作概念。
