富时罗素(FTSE Russell)近日发表研究报告显示，养老基金在股票配置方面对本国市场具有与生俱来的偏爱。该机构试图通过考察美国、英国、日本、加拿大和澳大利亚五大养老基金市场的“本土偏好”程度，以及分析其在12年时间里的影响，来了解“本土偏好”对养老金股票配置的影响。总体而言，本土偏好在美国是非常正面的，但在英国、日本、加拿大和澳大利亚则是负面的。
图|Pixabay
执行摘要
本文通过考察五个大型养老基金市场的特点、绩效和收益/风险状况，评估了本土偏好在五个养老基金市场股票配置中的程度和影响。这些发现揭示了2008年至2019年期间各地区本土偏好敞口影响间的有趣差异。在除美国以外的大多数地区，海外股票的表现强于国内股票，同时汇率变动对经风险调整后的回报率有很大影响。总体而言，本土偏好在美国是非常正面的，但在英国、日本、加拿大和澳大利亚则是负面的。
研究表明，养老基金在股票配置方面存在固有的本土偏好。经合组织解释说，与外国证券在全球金融市场中所占的比例相比，养老基金持有的外国证券往往较少，这与鼓励资产多元化以降低投资风险的现代投资(4.440, -0.01, -0.22%)组合理论相反。经合组织就这种持久的投资者偏好给出了几种解释，包括希望避免汇率或政治风险、对冲这些风险的额外成本、监管障碍和资产负债匹配需求。在另一项研究中，超前思维研究所(Thinking Ahead Institute)试图通过研究量化几个市场的本土偏好程度，结果显示这种偏好在各个地区都很普遍。
在本文中，我们试图了解养老基金在股票配置方面的本土偏好是否对投资者有利。我们测算了偏好程度，并分析了其在12年内的影响。
最近的一项研究显示，美国、英国、日本、加拿大和澳大利亚的养老基金在2018年将不到50%的总资产配置到股票上(图1中的蓝色区域)。这意味着过去20年股票配比大幅下滑。请注意，在那些10年前股票还是主要配置资产的地区中，日本最近的股票配比仅有25%。
图1：养老基金2018年估计的资产配置
该研究还估计了2018年每个地区的国内配置占总股本配置的比例。利用这些数据，并将其与富时环球指数(FTSE All-World Index)中各个市场的权重进行比较，我们可以衡量股票配置中的本土偏好程度，结果如图2所示。蓝条代表的是研究报告中估计的2018年国内股票占总股票的比例，灰条代表的是地区指数在富时环球指数中的权重。权重之差用比率来显示。
图2：养老基金持有的国内股票在总股票持仓中的占比估值与各国在富时环球指数中的权重
在大型养老基金市场中，澳大利亚养老基金的国内股票配比(52%)与该地区在富时环球指数中的权重(2%)之间的差距最为明显，用比率来显示为26倍。相比之下，美国的这一差距最小(但这在很大程度是因为美国在环球指数中的权重超过了50%)。
正如本篇研报所显示的，“本土偏好”在各大市场都极为普遍。但从所有的投资机会来看，这种偏好对投资者有利吗？
我们的研究发现，在2008年至2019年期间，养老基金对国内股票的偏爱有弊有利。然而，大多数被研究的养老基金市场显示，在此期间，海外股票的表现普遍好于国内股票。
• 在调查的这五个市场中，美国是唯一一个本土偏好会让投资者受益匪浅的地区。事实上，对投资者而言，如果投资组合不存在美国偏好，将产生巨大的机会成本。在调查期间的80%以上的时间，美国股票经风险调整的回报率都高于海外股票。
• 然而，这些结果需要在衰退环境和全球金融危机后采取的非常规货币措施的背景下进行评估。这种不同寻常的状况，支撑了美国股市的飙升但却损害了海外股市，同时导致美元升值。
• 在英国、日本、加拿大和澳大利亚，本土偏好对投资者来说则是负面的，在调查期间的25%(或更少的)时间里，国内股票经风险调整的回报率会高于海外股票。
